”Decidenţii văd sistemul de pensii private ca pe o vacă bună de muls”

Reporter: Legea privind plata pensiilor private urmează să intre în vigoare la începutul anului viitor. Cum apreciaţi forma actului normativ din perspectiva viitorilor pensionari şi a sistemului de pensii din România, în ansamblu?

George Moţ: A durat 17 ani până când autorităţile au venit cu o formă a legii de plată care să aducă miliardele de lei din conturile individuale de pensii private în controlul statului, dar au reuşit în cele din urmă acest lucru. Şi fără vreo opoziţie semnificativă a societăţii civile şi cu concursul atât al partidelor de dreapta, cât şi de stânga. Sunt două mecanisme prin care statul va controla aceste miliarde. Primul este dat de art. 60 alin. (4) care stabileşte nivelul pensiei private la nivelul indemnizaţiei sociale din sistemul public. Un indicator fără nicio relevanţă pentru sistemul privat, dar un indicator a cărui valoare este stabilită şi controlată de stat. Iar al doilea mecanism este cel legat de investiţiile fondurilor de plată, care au fost restrânse faţă de investiţiile fondurilor de pensii din prezent şi care vor forţa investirea banilor pensionarilor în titluri de stat. Fără acţiuni, fără fonduri de investiţii, fără obligaţiuni corporative sau municipale. Nici măcar instrumente financiare de reducere a riscului de dobândă nu sunt permise. Iar dacă ne uităm la cel mai slab an al fondurilor de pensii din întreaga istorie, respectiv 2022, scăderile au fost cauzate în principal de creşterea dobânzilor la titlurie de stat.

Pe scurt, statul va decide valoarea pensiei lunare din Pilonul II şi Pilonul III şi va fi principalul beneficiar al miliardelor de lei ale pensionarilor prin investirea acestora în titluri de stat. Iar participanţii la fondurile de pensii private vor avea drepturi diminuate la plata pensiei faţă de drepturile pe care le au acum.

În plus, participanţii nici măcar nu pot beneficia de rezultatul investirii sumelor rămase de plată, acest lucru fiind decis exclusiv de către stat şi în limita stabilită de acesta. De exemplu, dacă ar fi fost în vigoare în ultimii ani această lege de plată, pensionarii ar fi fost în situaţia următoare: cele mai mari profituri din istoria fondurilor de pensii, dar fără ca pensia lor privată lor să beneficieze de aceste profituri, întrucât statul a îngheţat de două ori nivelul indemnizaţiei sociale la nivelul din 2024. Adică, participanţii ar fi avut profituri semnificative să-şi indexeze pensia lunară ca să ţină pasul cu inflaţia, dar nu ar fi putut face acest lucru pentru că nu au acest drept. Iar statul tocmai în aceste condiţii af fi îngheţat valoarea pensiei private. Ce se întâmplă în schimb cu aceste profituri? Vor fi utilizate pentru achiziţia de titluri de stat, iar participanţii vor beneficia de ele de abia la finalul perioadei de plată a pensiei private.

În mod clar această lege nu a fost făcută în interesul şi beneficiul participanţilor, ci al statului. Mai lipseşte un singur lucru din acest peisaj care să reprezinte cireaşa de pe tort sau bobmboana de pe colivă: să se schimbe metoda de evaluare a titlurilor de stat şi să se revină la cea dinainte de 2011. Atunci era perioada când administratorii manipulau valorile de evaluare prin vânzări şi răscumpărări succesive ale aceloraşi titluri de stat. Datorită spread-ului bid-ask aceste tranzacţii erau efecuate în pierdere pentru participanţi, dar pe hârtie creştea valoarea de evaluare, prin creşterea preţului de achiziţie. Tocmai de aceea s-a trecut la evaluarea la valoarea justă din 2011 şi pentru care am primit inclusiv ameninţări din partea preşedintelui unui administrator.

Pe de altă parte, valori mai mari (chiar dacă sunt doar pe hârtie şi sunt supraevaluate faţă de valoarea justă), presupun comisioane mai mari încasate de administratori şi taxe mai mari încasate de ASF. Deci, nu m-ar surprinde să văd că ASF va reînvia modelul vechi de evaluare.

Reporter: Autoritatea de Supraveghere Financiară a propus modificarea modului de calcul al gradului de risc al fondurilor de pensii private, prin majorarea de la 25% la 30% a ponderii atribuite acţiunilor. Cum apreciaţi modificarea propusă şi ce impact credeţi că poate avea asupra fondurilor de pensii şi a viitorilor pensionari?

George Moţ: Această modificare vine ca urmare a aprecierii cotaţiilor bursiere şi care în opinia ASF duce la vânzări forţate pentru reîncadrarea în limite legale. Dar adevărul este că aceste vânzări forţate erau cauzate de acum câţiva ani de alte limite (expunere pe emitent), nu de gradul de risc. Dar, curios, în privinţa expunerii pe emitent nu au fost luate măsuri.

Pe de altă parte, modificarea ponderii aferente acţiunilor va duce la situaţii cel puţin absurde, prin care acţiunile individuale vor fi considerate mai sigure decât fondurile de acţiuni. Chiar mai sigure şi decât unele obligaţiuni.

Iar această ”relaxare” nu va rezolva decât temporar problema. Dacă bursa îşi menţine ritmul de creştere până la finalul anului sunt şanse mari să se ajungă iarăşi la limita superioară şi fondurile de pensii să fie iarăşi nevoite să vândă.

O soluţie mult mai simplu de implementat ar fi fost relaxarea limitelor gradului de risc, nu al ponderilor alocate activelor. Creşterea limitelor gradului de risc nu ar fi dus la situaţii aberante în care acţiunile individuale să fie considerate mai sigure ca obligaţiunile şi ar fi permis un spaţiu de manevră mai mare fondurilor de pensii. Am făcut un calcul estimativ şi relaxarea limitelor gradului de risc cu zece procente ar permite un spaţiu de manevră de circa şapte ori mai mare decât propunerea ASF de modificare a ponderii de risc a acţiunilor. Acest lucru înseamnă nu doar faptul că oferă flexibilitate mai mare în faţa creşterii preţurilor, ci chiar ar permite achiziţii suplimentare şi implicit creşterea investiţiilor în acţiuni la niveluri mai mari decât cele actuale de 25-30% din total active. Iar acţiunile, cu toate că au un profil de risc mai ridicat, au şi un potenţial de câştig mai mare, ceea ce ar fi în beneficiul participanţilor. Şi modificarea limitelor gradului de risc ar permite investiţii mai mari nu doar în acţiuni, ci şi în alte tipuri de investiţii cu potenţial de câştig mare.

Reporter: Numărul participanţilor la Pilonul III este în creştere constantă, apropiindu-se de 1,1 milioane la finele lunii aprilie, însă ponderea acestora rămâne redusă în raport cu populaţia activă a României. Cum poate fi crescut gradul de conştientizare a importanţei economisirii şi investiţiilor pentru pensie în rândul populaţiei, în condiţiile în care evoluţiile demografice din ţara noastră indică faptul că sistemul public de pensii nu va fi suficient pentru a asigura un nivel adecvat al veniturilor la bătrâneţe?

George Moţ: Chiar dacă la prima vedere numărul participanţilor la Pilonul III nu pare atât de mare raportat la numărul participanţilor din Pilonul II sau la populaţia activă, trebuie apreciat că ritmul de creştere este pe un trend ascendent de trei-patru ani. Practic, în fiecare an, din ce în ce mai mulţi salariaţi devin participanţi la Pilonul III. Fie că o fac pe cont propriu, fie că este un beneficiu extrasalarial oferit de angajator.

Problema la Pilonul III este alta şi ţine tot de stat. Dacă ne uităm la nivelul contribuţiei medii, o să vedem că aceasta nu poate depăşi nivelul de 160-170 de lei/lună. Iar aceasta este strict legată de nivelul deductibilităţii de 400 euro/an oferit de stat la plata contribuţiilor. Dar acest nivel a fost stabilit din 2009, iar de atunci nu a mai fost actualizat. Nici cu inflaţia şi nici cu nivelul creşterilor salariale. De aceea, dacă raportăm nivelul contribuţiei medii la salariul mediu o să vedem că nivelul de economisire a scăzut de circa trei ori în ultimii 10-15 ani, chiar dacă în termeni absoluţi nivelul contribuţiei este mai mare.

La începutul funcţionării sistemului de pensii private rata de economisire în Pilonul III era net superioară celei din Pilonul II, iar acum ne aflăm în situaţia fix inversă. La Pilonul II contribuim cu 4,75% din salariul, în timp ce la Pilonul III nu contribuim nici măcar cu două procente.

Ca urmare, cel puţin două lucruri sunt necesare pentru creşterea nivelului de economisire în Pilonul III. Primul ţine de stat ca să crească nivelul deductibilităţii. O variantă mai eficientă decât un prag de deducere absolut ar fi un prag deductibil stabilit ca procent din salariul participantului. Al doilea ţine de noi, de participanţi: să nu mai gândim economisirea pentru pensie în termeni de sume absolute, ci ca procent din salariu. Şi pe măsură ce beneficiem de creşteri salariale, să creştem şi nivelul contribuţiei la Pilonul III în mod proporţional. Ideal ar fi ca procentul de economisire în Pilonul III să fie mai mare decât contribuţia la Pilonul II.

Reporter: Deşi există cadrul legislativ, până în prezent niciun administrator nu a lansat un fond de pensii ocupaţional. Ce măsuri credeţi că ar fi necesare pentru lansarea primelor fonduri de pensii ocupaţionale în România?

George Moţ: ASF întotdeauna a afirmat că motivul pentru care nu avem fonduri de pensii ocupaţionale a fost legat de deducerile fiscale. De faptul că Pilonul III beneficia de deduceri fiscale, iar pensiile ocupaţionale nu. Ei bine, din februarie s-au adoptat aceleaşi beneficii fiscale pentru pensiile ocupaţionale ca cele aferente Pilonului III. Rămâne de văzut dacă aceasta a fost într-adevăr piedica devzoltării pensiilor ocupaţionale.

Privită din perspectiva participantului, pensia ocupaţională este mai dezavantajoasă faţă de Pilonul III. Pentru simplul motiv că le este interzis participanţilor să contribuie la pensia ocupaţională în primii trei ani, perioadă numită perioadă de vesting. Doar angajatorul poate contribui în această perioadă.

Această perioadă de vesting reprezintă în schimb un avantaj pentru angajator. Dacă un salariat părăseşte firma în perioada de vesting, angajatorul îşi recuperează toate contribuţiile plătite pentru salariat, iar acesta din urmă rămâne cu...nimic.

Aceasta este o metodă de fidelizare a angajaţilor şi este folosită şi în ţările vestice cu un sistem de pensii ocupaţionale dezvoltat. În schimb, ce nu există în celelalte ţări şi a fost implementat în România este interdicţia participanţilor, a salariaţilor, să contribuie şi ei în perioada de vesting.

În condiţiile unei pieţe a muncii cât mai fluide, această interdicţie va duce la situaţii în care mulţi participanţi se vor trezi chiar şi după zece ani fără niciun ban în pensia ocupaţională, pentru simplul motiv că au schimbat mai mulţi angajatori mai devreme de trei ani. Ceea ce este un trend absolut normal pentru cineva aflat la începutul carierei.

Chiar este un exerciţiu pe care i-am invitat pe cei din ASF să-l facă şi vă invit şi pe dumneavoastră: calculaţi care este vârsta pe care o aveaţi când aţi împlinit cel puţin trei ani de muncă la acelaşi angajator. Aceea e vârsta când teoretic aţi putea contribui la fondul de pensii ocupaţional şi aţi putea rămâne cu ceva din pensia ocupaţională. Or ştim că la începutul carierei este foarte probabil ca un tânăr să schimbe mai multe locuri de muncă până găseşte ceva potrivit pregătirii sale. Iar cazurile când cineva rămâne la primul angajator până la pensionare sunt extrem de reduse şi reprezintă o excepţie.

Această interdicţie ar trebui eliminată din lege. Participanţii ar trebui să poată contribui oricând la pensia lor ocupaţională. Iar plecarea în perioada de vesting să permită angajatorului recuperarea integrală doar a contribuţiilor plătite. Restul sumelor acumulate de participant (contribuţii proprii şi profit) să rămână participanului.

Reporter: Fondurile private de pensii au ca principal scop suplimentarea veniturilor provenite din pensia de stat, pentru a oferi participanţilor o mai mare siguranţă financiară la pensionare. Ce măsuri consideraţi că sunt necesare pentru ca sistemul pensiilor private să îşi îndeplinească mai eficient acest rol?

George Moţ: Într-adevăr acesta este scopul sistemului de pensii private. Dar, vă invit să urmăriţi declaraţiile autorităţilor şi ale politicienilor şi o să vedeţi că nu o să prea regăsiţi acest scop în declaraţiile lor. În schimb o să găsiţi exprimări de genul: ”dezvoltarea economiei”, ”devzoltarea pieţei de capital”, ”finanţarea datoriei de stat” şi orice altceva, mai puţin interesul participanţilor. Tocmai aceasta este problema: toţi decidenţii văd sistemul de pensii private ca pe o vacă bună de muls. Pe măsură ce sumele acumulate în fondurile de pensii private au crescut şi au atins niveluri de miliarde de euro, focusul nu a mai fost pe asigurarea unui venit suplimentar pentru participanţi, ci pe modul în care aceşti bani pot fi folosiţi în alte scopuri.

O viziune corectă ar fi: scopul principal al fondurilor de pensii private este să maximizeze veniturile participanţilor la momentul pensionării în condiţii de risc adaptate la vârsta fiecărui participant. Faptul că sumele acumulate şi investirea lor au ca efect dezvoltarea şi susţinerea economiei, a pieţei de capital şi reducerea necesităţii de împrumut a statului ar trebui văzute ca efecte secundare benefice, nu ca scopuri în sine.

Dar dacă ne uităm la toate propunerile şi modificările legislative din ultimul deceniu, o să vedem că lucrurile stau tocmai invers. Majoritatea sunt legi făcute în beneficiul oricui altcuiva, mai puţin al participanţilor. Iar legea de plată despre care am vorbit mai devreme este cel mai grăitor exemplu în acest sens.

O măsură benefică participanţilor a fost adoptată prin lege anul trecut în aprilie: introducerea fondurilor dinamice de pensii private care ar permite implementarea conceptului life-cycle. Ce este acest life-cycle? Reprezintă adaptarea investiţiilor şi riscului la vârsta participantului: investiţii mai riscante şi cu potenţial de câştig mai mare pentru cei tineri, iar pe măsură ce te apropii de vârsta pensionării realocarea către investiţii cu risc mai scăzut, care să permită conservarea capitalului acumulat până la acel moment.

Există câteva metode prin care acest lucru poate fi obţinut. Prima este prin intermediul target date fund. Se creează fonduri pentru fiecare an de pensionare şi se grupează participanţii în aceste fonduri, în funcţie de anul estimat de pensionare. De exemplu, un tânăr născut în 2000, se poate pensiona la 65 de ani şi va fi alocat fondului cu termen 2065. Această abordare presupune crearea în mod constant de fonduri noi şi închiderea celor ajunse la termen. Permite cea mai bună segmentare şi cea mai lină pantă de realocare a portofoliului investiţional pentru participant, dar şi cea mai complexă din punct de vedere operaţional şi al implementării acesteia.

O altă variantă este cea implementată la momentul actual de furnizorii de pensii paneuropene (PEPP). Şi anume, fiecare participant are contul său în care furnizorul de PEPP îi achiziţionează instrumente financiare (în special ETF) cu expunere la risc adecvată vârstei participantului. Participantul are libertatea de a decide alocarea pe clase de active (ex: acţiuni vs instrumente cu venit fix) şi de a o modifica oricând. Sau poate alege versiunea de bază. În oricare din situaţii furnizorul veghează continuu la alocare şi o adaptează pe măsură ce participantul se apropie de vârsta pensionării. Această abordare permite o flexibilitate mai mare participanţilor, iar administrarea investiţiilor este făcută de administratori de fonduri de investiţii specializaţi, rolul furnizorului PEPP fiind de a asigura rebalansarea continuă a portofoliului individual, conform opţiunii alese de fiecare participant.

Dar cel mai probabil nu vom vedea niciuna din aceste variante în România şi va fi adoptată o variantă ”dâmboviţeană”. Nu m-ar mira să văd înfiinţarea a două-trei fonduri dinamice pe grupe de vârstă cu intervale mari. Această opţiune ar fi mai puţin benefică pentru participant din punct de vedere al pantei de realocare comparativ cu cele enumerate anterior. Dar ar fi cel mai simplu şi ieftin de implementat de actualii administratori.

Din păcate, la peste un an de când a fost adoptată această lege, ASF încă nu a elaborat normele de aplicare, aşadar nu ştim nici măcar ce variantă de life-cycle o să avem. Şi oricum această opţiune nu a fost adoptată şi pentru Pilonul II, unde era cea mai mare nevoie de ea, având în vedere lipsa de alegere a fondului de pensii de către participanţi.

Este doar o altă lege dată doar de dragul de a bifa o căsuţă în procesul de aderare la OECD, dar fără a ţine cont de interesul suprem al participanţilor la fondurile de pensii private. La fel cum legea fondurilor de pensii ocupaţionale a fost adoptată doar ca să nu intrăm în infringement, iar şase ani mai târziu nu avem niciun fond de pensii ocupaţionale funcţional. Mi-e teamă ca life-cycle să nu aibă un destin asemănător.

Reporter: Sistemul fondurilor de pensii private din România este în prezent într-o fază de acumulare, însă în următorii ani generaţia numeroasă a "decreţeilor" va intra treptat la pensie, ceea ce va pune tot mai mult accent pe componenta de plată a beneficiilor. Ce provocări consideraţi că aduce această tranziţie pentru administratorii fondurilor?

George Moţ: Dacă ne gândim din punct de vedere al lichidităţii nu estimez probleme majore. În fondurile de pensii Pilon II intră lunar circa două miliarde de lei, în timp ce ieşirile se ridică la circa 300 milioane de lei. Deci putem asista la o creştere de circa şapte ori a plăţilor şi fondurile de pensii ar dispune de lichidităţi, fără a fi nevoite să apeleze la vânzări ale activelor din portofoliu. Nici pe Pilonul III, la intrări lunare de 90 milioane de lei şi plăţi de 20 milioane de lei, nu se întrevăd probleme de lichiditate.

Oricum, pentru preîntâmpinarea unor eventuale probleme de lichiditate ar fi fost benefică drept măsură preventivă posibilitatea transferului de active între fondul de pensii şi fondul de plată. În caz contrar, vom asista la situaţia în care pentru participanţii care ies la pensie, fondurile de pensii vând active doar ca fondurile de plată să le cumpere. O măsură care generează costuri inutile pentru participanţi. Dar de care vor beneficia intermediarii care vor încasa comisioane de tranzacţionare. Deci o altă situaţie în care legislaţia nu are în vedere interesul suprem al participanţilor.

Iar pentru administratori nu va aduce mari provocări, plăţi se fac de ani de zile. Vorbim deja despre plăţi totale de peste opt miliarde de lei către peste 400 mii de beneficiari. Iar cei peste 200 mii de participanţi care vor ieşi la pensie în următorii cinci ani reprezintă o oportunitate de creştere a veniturilor administratorilor, întrucât vor încasa comisioane şi din faza de plată, ceea ce nu se întâmplă la momentul actual.

Reporter: Care ar fi, din punctul dumneavoastră de vedere, zonele/clasele de active în care ar fi adecvat ca fondurile de pensii să-şi diversifice investiţiile? Puteţi detalia?

George Moţ: O opinie care nu a fost prea populară când am făcut-o în cadrul ASF a fost renunţarea la restricţiile legate de investiţii, inclusiv limitele pe clase de active. Pentru că exista deja gradul de risc care limitează asumarea unui risc prea excesiv prin investirea în active prea riscante fără contrabalansarea acestora cu active mai sigure.

Dar a venit de mult timpul de când ar trebui renunţat şi la gradul de risc. Restricţiile şi limitele investiţionale nu fac decât să limiteze potenţialul de câştig al participanţilor. Implementarea life-cycle este critică. Pentru că în strategia life-cycle nu mai vorbim despre limitări excesive ale portofoliului investiţional, ci despre o alocare fluidă, care ţine cont de profilul de risc al fiecărui participant.

Gândiţi-vă la portofoliile actuale: limite de expunere, limite de grad de risc care au condus către portofolii foarte conservatoare cu circa 70% titluri de stat şi până în 30% acţiuni. Iar participanţilor le este impusă această strategie investiţională indiferent că au 20 de ani, 30 de ani, 40 de ani sau 60 de ani. Această structură de portofoliu este adecvată cuiva de 60 de ani, nicidecum unui tânăr intrat în sistem. Tineri care au pierdut şi pierd oportunităţi excepţionale de câştig. Uitaţi-vă cât a crescut bursa în ultimul deceniu şi cât ar fi putut câştiga la pensie un tânăr dacă am fi avut implementată strategia life-cycle. În care tinerii pot beneficia de pe urma unui portofoliu mai agresiv, mai riscant într-adevăr, dar cu potenţial de câştig mai mare. Asta pentru că perioada mai lungă pe care o au tinerii până la pensionare permite asumarea acestui risc. Iar pe măsură ce se apropie de vârsta pensionării în strategia life-cycle alocarea devine mai conservatoare pentru a păstra averea acumulată şi a diminua riscul unor fluctuaţii adverse foarte mari.

Dar şi aici trebuie atenţie: pentru că nu poţi realoca pur şi simplu activele către instrumente cu venit fix, cum sunt titlurile de stat. Să nu uităm că titlurile de stat au fost elementul principal care au dus la cel mai slab an din istoria fondurilor de pensii (2022). Ci titluri de stat a căror durată să fie adaptată nu doar datei de pensionare, ci fluxurilor de plată a pensiei. Din păcate, nu o să găsiţi în legislaţia românească astfel de concepte cum sunt ALM (asset-liability matching) care să impună potrivirea fluxurilor de intrări-ieşiri în perioada de plată (cu toate că acesta ar diminua şi riscul de dobândă). Iar în faza de plată, care se întinde pe ani de zile, nu este recomandabil să renunţi integral la acţiuni şi să investeşti doar în titluri de stat. Chiar şi în România speranţa de viaţă la 65 de ani este de peste 17 ani. Este extrem de ineficient să investeşti doar în titluri de stat pe o perioadă atât de lungă. Din păcate, legislaţia românească tot în această direcţie a mers, în care forţează investiţia în titluri de stat şi reduce semnificativ diversificarea investiţiilor pe perioada plăţii.

De altfel, este nevoie de o reaşezare a sistemului de pensii private din România pentru a pune pe primul loc interesul participanţilor, de a reaşeza participantul în centru. Şi de a construi în jurul nevoii participantului şi a stabili un scop clar: maximizare pensie în condiţie de risc adecvat şi adaptat la profilul de risc al fiecărui participant în parte. Iar pentru acest lucru sunt necesare modificări legislative mai ample, nu doar la nivelul legislaţiei privind investirea activelor.

Reporter: Vă mulţumesc!