Lungul drum al SIF-urilor către normalitate

FLORIN POGONARU
Ziarul BURSA #Piaţa de Capital / 9 iunie 2015

Lungul drum al SIF-urilor către normalitate

Prefaţă la dezbaterea organizată de Grupul de presă BURSA: "Viitorul bursier al SIF-urilor şi FP"

În ultimele luni, am lansat o serie de provocări în mass media privind modul de funcţionare a SIF-urilor şi a Fondului Proprietatea (FP). Prezentăm mai jos o sinteză a numeroaselor comentarii şi reacţii pe care le-am avut, parte reflectate în presă, inclusiv în Ziarul Bursa:

Există o puternică percepţie, atât la nivelul investitorilor, cât şi al autorităţii de reglementare că, după desfiinţarea RASDAQ-ului, SIF-urile se constituie ca principalul factor de risc pentru piaţa de capital.

Cadrul de reglementare specific, promovat în apărarea propriilor interese de "founding fathers", a devenit din ce în ce mai ambiguu şi contradictoriu prin "deciziile", "dispunerile de măsuri" şi "deciziile pe baza dispunerilor de măsuri" emise de reglementator. Avem nişte instituţii ad-hoc ale pieţei de capital care se pretind "closed-end funds", dar care sunt adevărate "closed boxes" (fără termen de expirare!) şi care ajung să protejeze managementul de exercitare a voinţei acţionarilor. Astfel de reglementări, existenţa pragurilor de deţinere şi lipsa votului cumulativ generează infracţionalitate, inclusiv prin stimularea iluziei (la noile generaţii de investitori) că, odată ajuns manager, poţi face ce vrei într-un SIF.

Reglementatorul a adoptat poziţia cea mai comodă: "întrucât sunt instituţii reglementate de Legea 31/1990, voinţa acţionarilor prevalează". Ca atare, ASF nu-şi mai complică existenţa prin (e.g.) trimiterea de observatori la adunările generale ale SIF-urilor, nu e preocupat de situaţia auditorilor, nu e preocupat de mecanismele şi implicaţiile operaţiunilor de cumpărare şi vânzare de acţiuni de către persoanele iniţiate, dacă acestea sunt raportate, acceptând lansarea în spaţiul public a principiului deja notoriu ce promovează oficial conflictul de interese la nivelul SIF-urilor: "Nu puteam să vând plasamentul SIF şi să rămân eu cu acţiunile, sau invers" etc. etc.

ASF are datoria să lămurească şi legenda milioanelor de acţionari minoritari din SIF-uri, precum şi cea a folosirii lor potenţiale ca masă de manevră. O simplă interogare a registrelor gestionate de Depozitar ar fi suficientă pentru a constata dacă e adevărat că deţinerile acţionarilor inactivi, care nu încasează dividendele distribuite de SIF-uri sau care nu ştiu că au acţiuni într-un SIF, dar se vor afla în situaţia de a plăti CASS, ar totaliza cel puţin 350 milioane de euro.

Este obligatoriu ca această cifră să fie făcută publică, de ea depinzând deciziile investiţionale în SIF-uri.

Ea reprezintă echivalentul capitalizării bursiere a celui mai mare dintre SIF-uri.

Este ca şi când ai spune că, de fapt, cel mai mare din SIF-uri nu are acţionari!

Există suspiciuni că, uneori, parte din votul acestei mase de manevră este folosit în favoarea celor care exercită managementul.

Dacă la cele de mai sus adaugi şi pragul de deţinere, care să limiteze vocea acţionariatului rămas, ai scăpat de grija guvernanţei corporative şi a transparenţei!

Este remarcabil cum managementul SIF-urilor a reuşit să treacă prin lege reglementarea pragului de deţinere, deşi SIF-urile se pretind a fi entităţi private, guvernate de voinţa acţionarilor, conform Legii 31/1990.

Piaţa a sancţionat în permanenţă un astfel de comportament prin "discount-ul la NAV" (valoarea activului net), care în unele cazuri depăşeşte 50%.

Altfel spus, un euro investit de o persoană prin SIF-uri în blue chips-urile româneşti (Romgaz, Petrom, Transelectrica etc) echivalează cu o investiţie personală de 50 cenţi în aceleaşi blue chips-uri .

Se naşte întrebarea legitimă: de ce să-ţi laşi banii pe mâna managementului SIF-urilor pentru astfel de investiţii?

Răspunsul simetric raţionamentului de mai sus ar fi: "cumpăr blue chips-uri la jumătate de preţ, bazându-mă pe faptul că managementul nu va distruge mai mult de 50% din valoare".

Modul cum au funcţionat şi funcţionează unele SIF-uri a pervertit inclusiv comportamentul de investire pe piaţa de capital. Investeşti pariind pe faptul că managerii îşi vor atinge limita în distrugerea valorii, şi nu pe capacitatea lor de a crea valoare!

Desigur, parte din acest discount este cauzat de percepţia de piaţă de frontieră a pieţei româneşti. Dacă ne uităm la cel mai scăzut discount la NAV pe care l-a atins FP (18%) şi-l considerăm ca partea din discount datorată naturii pieţei româneşti, putem spune cu uşurinţă că restul de 32% discount (până la 50%) este dat strict de neîncrederea în modul în care SIF-urile fac managementul banilor investitorilor.

Evoluţiile discount-ului la NAV la SIF1 în ultimii ani confirmă modul cum discount-ul la NAV a reflectat în permanenţă încrederea în management.

În mod simetric, piaţa a răsplătit eforturile de transparenţă, guvernanţă corporativă şi comunicare cu investitorii făcute de managementul SIF2, care din acest punct de vedere s-a diferenţiat de celelalte SIF-uri.

Când am lansat provocarea: "De ce nu repetă SIF-urile comportamentul FP în raport cu acţionarii?" am avut la bază observaţiile de mai sus, care fac din SIF-uri principalul factor de risc al pieţei de capital şi justifică diferenţele de discount la NAV între SIF-uri şi FP.

(Între timp, în mod ironic, după o lună de la listarea la Londra, discount-ul la NAV pentru FP a crescut.)

Concluzia era că discount-ul la NAV şi creşterea activului net trebuie să se constituie ca obiective impuse de acţionari managementului SIF-urilor.

Nu am sugerat desfiinţarea SIF-urilor, ci management responsabil, care să asigure, alături de investiţii profitabile, şi o politică predictibilă de dividende sau de răscumpărări.

Abordarea problematicii desfiinţării SIF-urilor este o deturnare a discuţiilor de la problemele reale ale acestora.

SIF-urile nu-şi pot recâştiga credibilitatea decât printr-o politică de transparenţă însoţită de repartizarea continuă de dividende şi de răscumpărări care să ducă discount-ul la NAV cât mai aproape de discount-ul pieţei româneşti (18%).

Numai astfel managementul se va bucura de încrederea acţionarilor pentru a investi în noi clase de active (e.g. private equity), fără ca discount-ul la NAV să se mărească. SIF2 confirmă acest lucru prin modul cum a fost acceptată de acţionari noua politică de investiţii, inclusiv în private equity, fără sancţionarea prin discount la NAV.

Există consens privind necesitatea reformării SIF-urilor, începând cu înlăturarea pragurilor de deţinere şi aplicarea riguroasă (în forma în care ea este redactată prin DAFIA pentru administratorii unor active de peste jumătate de miliard de euro) a legislaţiei europene.

Este greu de crezut că ASF, care s-a dovedit o instituţie timorată de puterea deţinută de managerii de SIF-uri (sau de unii acţionari) poate avea rolul de generator al transformării.

Mişu Negriţoiu, preşedintele ASF, spunea, la începutul mandatului său, că la SIF-uri "nu putem avea normalitate şi dezvoltare aplicând soluţii originale". Între timp, ASF şi consultanţii săi nu au făcut decât să tergiverseze luarea unor decizii şi să se adâncească în situaţii ambigue (ultima fiind legată de inacţiune privind obligaţia de a vinde a celor care au deţineri depăşind pragul).

SIF-urile reprezintă o "soluţie originală", determinată de privatizarea de masă, care s-a tradus într-un lanţ de anomalii legislative menite să apere managementul de acţionari şi să dea iluzia "cowboy-lor" nou veniţi în lumea SIF-urilor că, dacă vor reuşi să ia controlul, vor putea face orice.

Spargerea acestui lanţ de anomalii nu se va putea face decât acţionând pe două planuri:

- la nivel legislativ - prin înlăturarea imediată a pragului de deţinere de 5%, simultan cu sancţionarea fermă a tuturor celor care au "furat start-ul". Acest lucru ar trebui să se producă chiar înainte de modificarea cadrului legal aplicabil SIF-urilor din perspectiva apartenenţei la sectorul AOPC (alte organisme de plasament colectiv), dar şi din cea a redefinirii organizaţionale ca efect al aplicării DAFIA (Legea privind administratorii de fonduri de investiţii alternative).

- la nivelul acţionariatului - prin adoptarea unor hotărâri ale adunărilor generale care să nu permită abuzuri din partea celor care au depăşit deja (cu mult) pragul de deţinere şi care nu vor să vândă.

Având veşnice probleme interne de asumare a responsabilităţii, ASF s-a dovedit complexat de managementul şi de unii dintre actionarii SIF-urilor, fiind pasiv şi neimplicat până la limita încălcării legii.

Prin aceasta şi-a pierdut încrederea acţionariatului şi, în general, a pieţei în legătură cu exercitarea funcţiei de monitorizare tipice reglementatorului.

Este nevoie de "activist investors" de talie internaţională, care prin statura lor să se implice şi să asigure restartarea jocului în SIF-uri în condiţii etice şi echitabile.

Fondurile de investiţii internaţionale au limitări de expunere pe România (cu atât mai mult pe un singur emitent de genul SIF) date de statutul de piaţă de frontieră şi au adoptat (în cele mai multe cazuri) atitudinea de neimplicare într-un mediu "mocirlos" în care nu se ştie cine e cine. De aceea, în general, se abţin de la vot în adunările generale ale SIF-urilor, exprimându-şi exasperarea pentru neaplicarea principiilor guvernării corporative.

Ar fi de dorit implicarea la nivel de acţionariat al SIF-urilor a unei instituţii financiare internaţionale de genul IFC, BERD, EIF etc. Această ar avea rolul de "activist investor", de catalizator, precum şi cel de monitorizare a transformării venind dinspre acţionariat. Ar fi insuficient că o astfel de instituţie să se implice numai la nivel de consultanţă.

S-ar evita, astfel, riscul ca în perioada ridicării pragului să apară surprizele unor acţionari care au furat start-ul, deţinând deja pachete de peste 5%.

S-ar suplimenta, în acelaşi timp, autoritatea reglementatorului prin statura unei instituţii internaţionale care ar monitoriza, ca acţionar, inclusiv alegerea corectă a noilor manageri.

Opinia Cititorului ( 20 )

  1. Dl. Pogonaru este, in mod evident, foarte preocupat de soarta SIF urilor. Dupa esecul de la 5, de unde l-a scos Ciurezu in suturi, si esecul de la 1,de unde l-au scos actionarii afara (tot in suturi, in opinia mea), el functioneaza inca pe sistemul: daca voi nu ma vreti (ceea ce este evident), eu va vreau. Ce mi-ar placea mie insa, este sa reusesc sa inteleg ce anume il recomanda pe dl. Pogonaru drept un teoretician in problema SIF urilor? Esecurile inregistrate in domeniu? Sau poate se lauda cu alte reusite in domeniu, probabil dl. Ciurezu sau BCR ul stie mai bine:))

    1. Exact asta e subiectul.

      pogonaru aplica aceleasi tehnici,ba chiar mai dure,in relatia cu micii actionari,unde el este majoritar[vezi OPP la PPL], vinzari de active la NORD ,tranzactionarea PPLI l sibex;noroc cu Ciurezu ca a intrat peste tot [ppl-ppli-nord],s-au certat si acum valoarea actiilor a crescut super,,vorbe ,vorbe,

      Imi place Pogonaru. Are dreptate. Nimeni nu vrea sa vada ce se intampla in SIF-uri: vezi SIF 3 si SIF 5. In legatura cu Ciurezu si B.C.R atat A>S>F> cat si D.N.A. ar trebui sa constate abuzurile lui Ciurezu care cu riscul de a pierde , ceea ce s-a si intamplat , nu a vandut , ba a si mai venit la majorarea de capital de la B.C.R., pentru a-si pastra postul in Consiliul de Supraveghere la B.C.R., Cu toate astea el este bine merci! Ca este ceva intre el si Pogonaru, da, cred, dar asta nu are de a face cu matrapazlacurile lui Ciurezu, matrapazlacuri care ar trebui sa le ia la puricat D.N.A., tinand cont si de faptul ca se bate cu pumnul in piept ca este sub acoperire, de fapt cum a fost tot timpul

      Hai ca esti nasol. Uite ca la Cemacon pune mina pe 35% din firma din conversie de creanta BCR luata pe bani marunti. Uite ca acolo se poate intelege cu actionarii.

      La sif3 este un dezastru dirijat frumos de Fercala in interesul lui.

    Dl Pogonare are perfecta dreptate in sinteza istoriei sifurilor prezentata.. Tocmai excluderea lui de la masa imbelsugata de sifonare l-a determinat sa constate ceea ce descrie perfect despre evolutia sif-urilor.

    Nu stiu de ce nu s-a inteles cu Ciurezu sau Bilteanu, asta el ar trebui sa ne povesteasca, dar din nou are dreptate cu referire la: 

    - strutocamilele financiare nascute in urma unei legislatii aberante perpetuate in forma continua, timp de 20 de ani; 

    - lipsa completa de supraveghere din parte CNVM-ASF, generata de complicitatea "puturoasa" intre "noi ne facem ca va supraveghem si voi ne platiti cum trebuie"; 

    - fatarnicia cu care sunt invocati mereu milioanele de actionarii care in fond, mai ales de cand au aparut concentrarile ilegalededetineri ale unor grupuri infractionale sau in curs de infractionalizare, in tot ce se refera la politici investitionale, aprobari de remuneratii bonusuri, si tot felul de alte avantaje si ilregalitati ale managementului sifurilor; 

    - ipocrizia cu privire la asa zisa guvernanta corporativa care nu este decat o forma fara fond care trebuie sa masecheze puterea absoluta a celor care au ajuns la carma unui sif; 

    Nu stiu ce ar trebui facut in continuare, ceea ce stiu insa sigur este ca 2013 si 2014 au fost anii in care in 4 sifuri activele lichide au fost vandute, iar banii rezultati au fost directionati in vehicole de sifonare special create, de cei care au elaborat planul de fraudare. 

    Ceea ce ar trebui sa impuna milioanele de actionari ca obiectiv principal, este diminuarea discountului pana la maxim 15%, astfel incat acesti minunati specialisti sa redirectioneze banii sifonati. Daca nu se poate, atunci la revedere si la procuratura.

    Singura solutie reala pt un management profesionist la SIFuri este majorarea, sau disparitia pragului de detinere. Dupa majorarea pragului , puterea va trece de la administratori la actionari, asa cum este normal.

    Ramane insa intrebarea , ce facem cu cei care au "furat startul" si detin acum mult peste pragul de 5% ( vezi celebrul caz Bilteanu). Grupul Bilteanu ar fi trebuit sa vanda pana la data de 28.mai tot ceea detine peste prag si nu cred ca a facut-o sau cel putin pana in acest moment nu exista nici o raportate in piata in acest sens.

    Solutia cea mai simpla ar fi ca ASF sa majoreze intr-o prima etapa pragul de la 5% la 6% ,cu amendamentul mult mai clar decat in vechea lege ca toti cei care detin actiuni peste pragul de 6% trebuie sa le vanda in termen de 90 de zile. Celor care nu vor sa vanda ceea ce detin peste pragul de 6% , statul ar trebui sa le retina el aceste actiuni si sa le vanda fortat actiunile in piata , in numele lor . Aceasta este singura solutie sa se faca curatenie la SIFuri. 

    1. Dar cine e domnule acest Pogonaru? Dincolo de accesul la informatii ale statului pe care le-a folosit din plin ca ginere al lui Kitac, cine e si ce a facut el notabil? Ce voreste el de moralitate cand a otravit tot mediul de afaceri cu furturi de milioane de euro de peste tot unde a intrat. Banci, RRA, etc.

      raspunsul tau nu are nici o legatura logica cu opinia 3. Mai incearca.

      Sa discuti moralitatea unuia care comenteaza moralitatea altora ESTE relevant. Mai incearca tu...

      Mai bine, propun io, sa-i scoatem in piata publica (you choose which) si sa-i omoram cu pietre. Si dupa, le confiscam casele si copii si-i vindem ca sclavi. Poate asa ii iarta si Pogonaru pe astia care "au furat startul", de sta el acum ca prostul in drum si n-are ce sifona. Ca despre asta e vorba, nu despre vreo dorinta arzatoare a dlui de a manageria profi niste institutii financiare. Cata ipocrizie!!!

      E ironic dar asa se face dreptate deobicei

    ‎Bursa a devenit un wannabe ZF, vad ca publica expiraciuni care au strans 121 de vizualizari acolo pe post de prefata la conferintele lor.

    Pogonaru asta are intradevar idei putine si fixe‎, nu prea poate fi original: toate sifurile e de doi lei daca nu e ale mele. Dar sa fie cap de afis la dezbateri, inseamna ca a cotizat serios! 

    1. Wannabe falit si-n puscarie?!

      Dai cu mucii-n fasole. 

    Hotul striga hotii.!, Modificarea pragului ii creaza posibilitatea intrarii in legalitate.

    1. si de ce ar vrea sa bage IFC ul si BERDul?

    Mai pogonici, dupa ce ti au curs balele pe la toate sifurile, in incercarea disperata de a ti impinge bursuca la naintare o arzi disperat cu ciufu n ochi. Tu nu ntelegi ca ramai un simplu bursuc cu paru' rar de la sectorul financiar? N ai mosule nici o treaba. Debitezi numai prostii. La pensie!

    Pogo, nimeni nu e interesat de balivernele dumitale. Ai mult tupeu, putina carte, multe afaceri cu banii altora si ff multe bube pe chelie. Tocmai de dumneata NU mai are nevoie piata. De ce nu ne lasi si mananca-ti linistit ce ai strans pana nu te ia la beci la vremea batranetii.

    Dragi sifuri, noi aricii-pogonicii dorim sa ne ajutati, acum la batranete sa avem si noi un loc de veci asa cum meritam. Noi am hotit toata viata noastra, noi am adunat ca niste harciogi si am ramas in fundul gol acum. Tepii nostri s-au tocit si nimeni nu se mai inteapa cu noi. Noi ce sa facem acum, cand vremile sunt grele si falcutele noastre sunt goale? Vrem si noi sa intepam ceva macar ptr un loc cu verdeata decent.

Cotaţii Internaţionale

vezi aici mai multe cotaţii

Bursa Construcţiilor

www.constructiibursa.ro

Lansare carte
Conferinţa BURSA “Piaţa financiar-bancară”
APA NOVA
e-infra.ro
eximbank.ro
fngcimm.ro
danescu.ro
arsc.ro
Stiri Locale

Curs valutar BNR

28 Mai. 2024
Euro (EUR)Euro4.9759
Dolar SUA (USD)Dolar SUA4.5755
Franc elveţian (CHF)Franc elveţian5.0224
Liră sterlină (GBP)Liră sterlină5.8440
Gram de aur (XAU)Gram de aur344.9545

convertor valutar

»=
?

mai multe cotaţii valutare

Cotaţii Emitenţi BVB
tophotelconference.ro
Cotaţii fonduri mutuale
Teatrul Național I. L. Caragiale Bucuresti
everythinghr.live
thediplomat.ro
32.aicps.ro
roenergy.eu
Studiul 'Imperiul Roman subjugă Împărăţia lui Dumnezeu'
The study 'The Roman Empire subjugates the Kingdom of God'
BURSA
BURSA
Împărăţia lui Dumnezeu pe Pământ
The Kingdom of God on Earth
Carte - Golden calf - the meaning of interest rate
Carte - The crisis solution terminus a quo
www.agerpres.ro
www.dreptonline.ro
www.hipo.ro

adb