Dobânzile nu mai ascultă de băncile centrale într-o lume în care primează energia şi materiile prime

Schimbările geopolitice fără precedent în ultimele trei decenii obligă pieţele financiare să se confrunte cu o schimbare de paradigmă în ceea ce priveşte dobânzile.

Departe de a reflecta doar etapa de creştere a unui ciclu inflaţionist sau volatilitatea temporară a activelor financiare, creşterea abruptă a randamentelor obligaţiunilor de stat în SUA, Europa şi Japonia marchează o reconfigurare profundă a raportului dintre finanţe, politica monetară şi geopolitica resurselor fizice.

Recent, randamentul obligaţiunilor americane pe 30 de ani a atins nivelul de 5,62%, cel mai ridicat din iunie 2002, în timp ce titlurile de 10 ani au depăşit pragul de 5,29%, cel mai ridicat din 2007.

Traderii şi investitorii sunt îngrijoraţi nu doar de magnitudinea vânzărilor, ci mai ales de schimbarea fundamentală a mecanismului de transmisie. Corelaţia dintre preţul petrolului West Texas Intermediate (WTI) şi randamentul obligaţiunilor americane pe 10 ani a urcat la 65%, cel mai ridicat nivel de la invadarea Kuweitului de către Irak în 1990.

Administratorii de fonduri şi investitorii de pe piaţa obligaţiunilor, care analizează de obicei indicatorii macroeconomici sau minutele şedinţelor de politică monetară, s-au transformat în traderi de petrol, conform unor declaraţii pentru Financial Times.

Corelaţia strânsă între piaţa obligaţiunilor şi activele energetice reflectă o realitate geopolitică analizată pe larg de Helen Thompson, profesor de economie politică la Universitatea Cambridge şi autoarea cărţii "Disorder: Hard Times in the 21st Century".

Lumea occidentală traversează o tranziţie de la era abundenţei energetice ieftine la o eră a restricţiilor materiale de natură structurală. Spre deosebire de criza din anii "70 sau de şocurile temporare de ofertă, şocurile energetice contemporane, începând cu cel din perioada 2005-2008 şi continuând cu cele recente, reprezintă ajustări structurale generate de cererea uriaşă de resurse a Chinei şi de reconfigurarea rutelor globale de aprovizionare.

Elementul central al acestei mutaţii îl constituie erodarea rolului Statelor Unite de garant absolut al securităţii maritime prin Strâmtoarea Ormuz, cale prin care tranzitează aproximativ 20% din exporturile globale de petrol. Pentru prima dată în ultimele decenii, Washingtonul acceptă perturbări prelungite ale tranzitului maritim în Golful Persic. Această retragere strategică sau incapacitate de a asigura stabilitatea maritimă obligă statele din regiune, în frunte cu Arabia Saudită, să se adapteze accelerat prin construirea de conducte terestre şi căutarea unor rute alternative de export.

"Nu cred că ne vom mai întoarce vreodată cu adevărat la o lume în care rolul de garant al Statelor Unite pentru tranzitul prin Strâmtoarea Ormuz să poată fi considerat ceva de la sine înţeles", a precizat Thompson într-un interviu recent acordat Financial Times.

În plus, încercările Occidentului de a trata inflaţia alimentată de preţurile energiei ca un fenomen temporar au intrat în coliziune cu zidul realităţii, în timp ce preţurile actuale ale petrolului Brent şi ale gazelor naturale determină pieţele financiare să anticipeze o inflaţie persistentă de natură structurală.

Acest şoc al resurselor fizice adaugă o presiune suplimentară vulnerabilităţii sistemice reprezentată de sustenabilitatea fiscală precară a marilor economii.

În condiţiile în care datoria naţională a Statelor Unite a depăşit pragul istoric de 40 de trilioane de dolari, prima de termen, randamentul suplimentar solicitat de investitori pentru a achiziţiona obligaţiuni pe termen lung, reflectă reticenţa crescândă a cumpărătorilor internaţionali de a absorbi emisiunile masive de titluri de stat americane. Situaţia este similară şi la nivelul pricipalelor economii din zona euro.

Timp de peste un deceniu, relaxarea cantitativă a funcţionat ca o formă de represiune financiară, prin care băncile centrale au menţinut randamentul obligaţiunilor la un nivel scăzut artificial.

Dar într-o economie globală în care şocurile ofertei şi deficitul de materii prime sunt predominante, lansarea unor noi programe de relaxare cantitativă riscă să declanşeze devalorizări monetare severe şi spirale inflaţioniste necontrolate.

Aşa cum subliniază profesorul Thompson, represiunea financiară este astăzi mult mai dificil de aplicat din cauza liberei circulaţii a capitalurilor. Iniţiativele politice, precum programele de răscumpărare a obligaţiunilor pe termen lung prin emisiuni pe termen scurt, reprezintă încercări improvizate de a diminua costurile datoriei publice, însă eficienţa lor pe termen lung rămâne incertă.

Acum întrebarea fundamentală este dacă rata dobânzii mai răspunde condiţiilor financiare sau dacă s-a decuplat definitiv de acestea. Cu toate că dobânzile continuă să reflecte realitatea financiară, mecanismul de determinare a lor s-a inversat, deoarece variabilele financiare nu mai pot fi gestionate prin reglaje ale "tehnocraţilor", ci sunt subordonate restricţiilor fizice ale economiei reale.

Conceptul de independenţă a băncilor centrale, aşa cum a fost formulat în anii "90, s-a dezvoltat într-un context internaţional excepţional de favorabil, în care ţintirea inflaţiei la 2% era realizabilă fără a genera compromisuri sociale sau politice majore.

Odată cu revenirea şocurilor de ofertă, a deficitelor masive şi a competiţiei geopolitice pentru resurse, deciziile de politică monetară devin inerent politice. Băncile centrale nu mai pot trece cu vederea şocurile energetice şi sunt forţate să majoreze dobânzile chiar şi în condiţii de încetinire economică.

Revenirea la o lume în care restricţiile materiale sunt primordiale marchează sfârşitul iluziei că ingineria financiară poate susţine la infinit expansiunea creditului şi neutralitatea politicii monetare.

Rata dobânzii redevine ceea ce a fost din punct de vedere istoric, respectiv puntea de legătură dintre costul fizic al energiei şi materiilor prime, sustenabilitatea datoriei suverane şi limitele politicilor economice.